【广发宏观郭磊、周君芝】货币政策处于修复初段
广发证券首席宏观分析师 郭磊 博士
guolei@gf.com.cn
广发证券资深宏观分析师 周君芝 博士
zhoujunzhi@gf.com.cn
第一,表内信贷和债券扩张的大逻辑继续。
第二,中长期贷款的反季节性提升部分展现出政策效果。
第三,债券融资修复速度依然偏慢,尤其低评级城投净融资仍为负,适度修复信用市场“二元化”非一日之功。
第四,原口径社融存量增速我们测算为9.7%(上月9.8%),表外收缩速度已有收敛。
第五,为什么调整数据口径?或指向表外影子银行整治过程中两个重要方向,一是银行不良资产处置,二是非标转型。
第六,央行二季度货政报告提出要“发挥好几家抬的政策合力”,货币政策(四个重点)和财政政策(三个用好)大方向已定,目前处于修复初段。
表内信贷和债券扩张的大逻辑继续。7月人民币持续扩张,社融口径人民币贷款1.29万亿,同比多增4000亿左右,同比增速41%;金融机构贷款口径的7月人民币贷款新增1.45万亿,同比多增6000多亿,同比增速75.7%。7月企业债券发行融资2237亿元,环比多增900多亿。
中长期贷款的反季节性提升部分展现出政策效果。7月新增中长期人民币贷款9451亿,一反季节性分布规律,月环比扩张800多亿,且800亿的环比扩量几乎全由企业中长期贷款环比新增所贡献。除2月春节分布扰动外,今年1-6月新增企业中长期贷款同比增速几乎每月均负,然而7月同比增速扭负为正达到13%。我们认为7月企业中长期贷款反季节性规律地放量扩张,显示政策对冲下实体企业融资环境已出现初步改善。
债券融资修复速度依然偏慢,尤其低评级城投净融资仍为负,信用市场“二元化”的修复非一日之功。7月企业债券融资2237亿,环比多增近900亿,延续6月以来的债券市场修复趋势,然而发行融资节奏不如今年3-4月(月均3700亿)。城投债发行融资修复节奏缓慢,尤其低主体评级的城投,债券净融资依旧为负。对照债券发行口径, 7月中低评级(AA及以下)城投债净融资-260亿元,虽较5、6两月有缓慢修复(分别净融资-312亿和-425亿),但与高等级(AA+及以上)城融资的分化趋势愈加明显。7月高等级城投净融资600多亿,较5月的32亿净融资显著反弹。信用市场“二元化”修复非一日之功。
原口径社融存量增速我们测算为9.7%,表外收缩速度已有所收敛。6月社融存量增速9.8%,7月老口径社融存量增速9.7%,社融降速收敛。表外非标收缩同样出现收敛,今年3月以来委托贷款规模缩量节奏维持在1400亿-1850亿区间,7月委托贷款缩量950亿元,较前期缩量幅度显著收敛;信托贷款和银行票据缩量也较前月收敛,分别环比少缩431亿和906亿。
为什么调整数据口径?或指向表外影子银行整治过程中两个重要方向,一是银行不良资产处置,二是非标转型。我们在前期专题分析中指出,资管新规旨在规范资管行业,约束影子银行,一则为银行表内资本金、流动性等方面带来压力;二则对非标转型提出要求。贷款核销是不良资产处置的一个重要方式,尤其是核销力度较大年份,核销将较大程度影响真实的信贷表现。此外,ABS或是非标一个重要的转型方向,随着ABS规模扩张,忽略ABS统计的社融数据将会偏离实际的实体融资需求。此次口径调整将其他存款类金融公司ABS纳入社融口径,或意味着未来银行信贷ABS将迎来快速发展。
央行二季度货政报告提出要“发挥好几家抬的政策合力”,货币政策和财政政策方向已定,目前处于修复初段。下半年大的政策方向已经确定,财政政策三个“用好”分别是国债、减税、担保,除担保外均尚未落地;货币政策的四个要点分别是货币端合理充裕、信用端提高小微融资可得性、汇率端对冲顺周期波动,执行端“发挥好几家抬的合力”。目前处在政策修复初段,且数据已有初步反映,对政策效果需有一定耐心。
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